Witam, zgodnie z obietnicą przedstawiam Państwu swoją część analizy fundamentalnej, którą zadeklarowałem się przygotować (Analiza finansowa). Analizę sektorową w oparciu o dane finansowe przeprowadzam analizując w poniższy sposób każde przedsiębiorstwo z sektora analizowanej spółki, zestawiając następnie wyniki analiz, i wybierając najbardziej wartościową/ dominującą spółkę w sektorze.
UWAGA: Z chęcią odpowiem na wszystkie pytania odnośnie analizy ekonomiczno-finansowej spółek notowanych na giełdzie papierów wartościowych, zarówno w przypadku wyceny, jak i wzorów do obliczania danego wskaźnika oraz ich interpretacji - nie podam wszystkiego na tacy ! z chęcią jednak wskażę literaturę, lub będę dawał wskazówki i sugestię, jak można dany problem rozwiązać.
Analiza uwzględnia również oceną zagrożenia upadłością spółki (zastosowane 2 modele przystosowane do Polskich warunków) oraz Wycenę przedsiębiorstwa (Również przy użyciu 2 modeli dochodowych).
Na samym początku przedstawiam dane finansowe KGHM na przełomie 4 ostatnich lat funkcjonowania spółki (2009-2012), na których opierać się będzie w całości przeprowadzona analiza.
Zanim przejdziemy do analizy właściwej warto powiedzieć sobie dwa słowa o Przepływach pieniężnych KGHM. Choć dane te nie będą nam potrzebne do analizy właściwej, to można na ich podstawie wysnuć pewne wnioski.
Zacznijmy od roku 2009. Przepływy z działalności operacyjnej przyjmują poziom dodatni – co oznacza zyskowne funkcjonowanie przedsiębiorstwa w obszarze podstawowej działalności. Ujemne przepływy z działalności inwestycyjnej mogą oznaczać min. Zakup aktywów trwałych, budowę magazynu, renowację aktywów itp. Choć przeprowadzona działalność inwestycyjna może być finansowana zyskiem z działalności operacyjnej to przedsiębiorstwo postanowiło (najwyraźniej z nadwyżki pieniężnej z lat ostatnich) Spłacić wszystkie zaległe kredyty/pożyczki, przez co łączne przepływy pieniężne przyjęły wartość dodatnią.
W roku 2010 oraz 2011 sytuacja nie ulega zmianie, gdzie przepływy z działalności inwestycyjnej przyjmują wartości dodatnie- co oznaczać może sprzedaż części aktywów przez spółkę, w celu uzyskania gotówki, może być to oznaka przygotowywania się do przyszłych inwestycji, lub początek procesu restrukturyzacji części przedsiębiorstwa.
Przechodząc do analizy właściwej, chciałbym abyśmy najpierw zajęli się analizą struktury majątku KGHM’u. Przedstawię teraz Państwu wyliczone przeze mnie wskaźniki, i zinterpretuję całościową sytuację struktury majątku KGHM oraz jej zmiany w czasie.
Z powyższych wyliczeń widzimy, iż przedsiębiorstwo regularnie powiększa swój majątek. W roku 2012 aktywa całkowite uległy zwiększeniu o niespełna 105, jednak kosztem aktywów obrotowych – które jak wynikało by z analizy zostały odsprzedane – po zakupie nowego osprzętu w roku 2011 gdzie nastąpił dwukrotny wzrost aktywów obrotowych w stosunku do roku poprzedniego. Całościowo, majątek spółki składa się w przewadze z aktywów trwałych, wyjątkiem okazał się rok 2011 – jednak tłumaczyć te zjawisko możemy restrukturyzacją majątku obrotowego (zakup w roku 2011 i sprzedaż zużytego sprzętu w roku 2012).
Jednym z ważniejszych elementów jest fakt, iż zapotrzebowanie na kapitał obrotowy netto zostało całkowicie zaspokojone. Niepokoić może jedynie niespełniona Złota zasada bilansowa w roku 2012 (Kapitał własny nie przewyższył aktywów trwałych przedsiębiorstwa). Uważam jednak, że działo się tak za sprawą zakupu olbrzymiego agregatu aktywów trwałych w tymże roku (wzrost wartości AT niemalże dwukrotnie) – A w tym wypadku zużyte, w pełni zamortyzowane aktywa trwałe zostaną odsprzedane w roku 2013, stąd możemy spodziewać się tam dynamiki majątku całkowitego na poziomie poniżej 100%. Mimo nie spełnionej złotej zasady bilansowej, spełniona została jej bardziej liberalna odmiana, czyli kapitał własny + Zobowiązania długoterminowe (kapitał stały) przewyższające aktywa trwałe.
Przejdziemy teraz do oceny rentowności przedsiębiorstwa, którą omówię w sposób identyczny jak miało to miejsce z oceną struktury majątku.
Rentowność (zarówno aktywów i kapitału własnego jak i Sprzedaży), znajdowała się w trendzie wzrostowym do roku 2011, trend ten został przerwany i w roku 2012 rentowności przyjmowały dużo niższe wartości niż w roku poprzednim – Oczywiście było to spowodowane w głównej mierze spadkiem wygenerowanego zysku netto. Najważniejszym dla inwestorów wskaźnikiem w tej kategorii analizy ekonomiczno-finansowej zaraz po ROE jest ESP czyli zysk netto na 1 akcję spółki, w roku 2012 wartość ta drastycznie spadła, co mogło spowodować duży spadek cen (po opublikowaniu raportu – co ma miejsce zazwyczaj 3 miesiące po zakończeniu roku obrotowego) – czy tak było?
Za pomocą Programu PowerTrader możemy dostrzec jak bardzo cena zaczęła spadać, po opublikowaniu danych za rok 2012. (Raport opublikowano 29 Marca – Poniedziałek).
Analiza płynności, zawiera jedynie kilka najważniejszych w tej dziedzinie wskaźników. Choć wartości przekraczają nieznacznie normy, jakie są ogólnie przyjęte to lekką nadpłynność możemy uznać za bezpieczną – B.dużą nadpłynnością cechuje się jednak rok 2011, co wyjaśnia spora ilość nieefektywnie składowanej, czyli niewykorzystywanej gotówki (Wiemy jednak, że została ona wypłacona w formie dywidendy dla inwestorów).
Jeden z najważniejszych sektorów analizy czyli zadłużenie, którego ogólny wskaźnik prezentuje się całkiem korzystnie. Niepokoić może jedynie wysoka przewaga zadłużenia długoterminowego – która ma za pewne na celu finansowanie aktywów trwałych – gdyż jak widzieliśmy w analizie struktury majątku, w roku 2012 wartość kapitału własnego nie była wystarczająca do finansowania AT. Zadłużenie „długoterminowe” W razie potrzeby mogło by zostać spłacone w przeciągu niespełna 2 lat w roku 2012 co świadczy bardzo dobrze o spółce. Wiemy jednak, że tak się na pewno nie stanie, głównie dlatego, iż spora część zysku netto zostaje wypłacana w formie dywidend dla akcjonariuszy.
Wszystkie wskaźniki obsługi długo kształtują się na niesamowicie wysokich- a co za tym idzie pewnych poziomach. Dla porównania dodam, iż wartości minimalne przy, których bank wg. Standardów Europejskich udziela kredytu to 1,5 w Przypadku obsługi długu i 2-2,5 w Przypadku wskaźnika obsługi długu II (po doliczeniu amortyzacji do zysku netto). A oto jak kształtują się wskaźniki zadłużenia na wykresie:
Dla urozmaicenia analizy, przeprowadziłem krótkie zestawienie wskaźników rynkowych/mnożnikowych – które dają nam pozytywne sygnały „prowokujące” zakup akcji KGHM (Wg Benjamina Grahama). Gdyż w każdej z lat przeprowadzonej analizy, iloraz Ceny rynkowej do zysku i ceny rynkowej do Wartości księgowej nie przekraczał 22,5 (odpowiednio maksymalnie 1,5 dla C/WK i 15 dla C/Z).
Widzimy też, jak ogromna dywidenda została wypłacona w roku 2011 (w stosunku do lat ubiegłych). Stanowiąc prawie 16% ceny akcji – Hmm przy niezmienionej cenie akcji KGHM oznaczało by to roczny zysk dla inwestorów z przeprowadzonych inwestycji w akcje spółki na poziomie 16% (nie uwzględniając kosztów maklerskich, i czynnika inflacji). A to chyba całkiem przyzwoita stopa zwrotu, prawda ?
.
Analiza Zagrożenia upadłością
Analiza ta została przeprowadzona za pomocą 2 modeli dopasowanych do Polskich warunków rynkowych. Ma ona na celu ocenę bezpieczeństwa funkcjonowania danego przedsiębiorstwa. Sprawdzamy to za pomocą średniej ważonej wyznaczonych odpowiednich wskaźników finansowych, zaproponowanych przez autorów omawianych poniżej modli.
Nie został użyty najczęściej stosowany w teorii model Altmana, ze względu na jego przystosowanie do warunków gospodarki Amerykańskiej. Przejdźmy więc do modelu A.Hołdy.
Kolejnym modelem jest model J.Gajdki
Jak widzimy obydwa modele wskazują na bezpieczne funkcjonowanie analizowanego przedsiębiorstwa. Oby tak dalej !, znak, że przedsiębiorstwo nie jest w żaden sposób zagrożone upadłością, daje zielone światło do głębszej analizy, i szukanie ceny po której moglibyśmy zakupi akcje danej spółki….to zrobić możemy natomiast za pomocą wyceny ! (lub korzystając z Analizy technicznej co jest jednak wbrew zasadą analizy ekonomiczno-finansowej oraz ogólnie pojętej analizy fundamentalnej).
Wycena przedsiębiorstwa
Jako pierwszy zastosuję model wyceny EVA (Ekonomicznej wartości dodanej). Który opiera się na wskaźniku EVA, jednak oprócz niego istotną rolę przyjmuje tutaj także WACC (średnio ważony koszt kapitału).
Zysk operacyjny został tutaj zaprognozowany modelem ekonometrycznym MNK (zastosowany on został tylko z tego względu, że współczynnik korelacji Pearsona między latami a wartościami zysku przyjmował wartość ponad 0,5). Pozostałe dane zostały zaprognozowane tym samym modelem. Wyjątek stanowi WACC, który ustaliłem na niezmiennym poziomie przez każdy z 10 lat przeprowadzonej analizy.
Następnym modelem wyceny jest model DCF (Zdyskontowanych przepływów pieniężnych). Który opiera się na wskaźniku Cash Flow (Zysk netto + amortyzacja – Inwestycje – zmiany w kapitale obrotowym). WACC pełni jedynie rolę czynnika dyskontującego.
Przez wskaźnik korelacji Pearsona na bardzo niskim poziomie ( 0,15) do prognozy zysku netto zastosowany został model ekstrapolacyjny trendu horyzontalnego. Pozostałe wartości prognozowane były modelem ekonometrycznym MNK, o ile ich współczynnik korelacji Pearsona wynosił ponad 0,5.
Do wyceny przedsiębiorstw posłużyłem się danymi, które przedstawiam państwu w poniższej rubryce. Wg. mojej wyceny 1 akcja KGHM jest warta dokładnie 147,05 zł. Dodam jednak ciekawostkę, że zmiana średnioważonego kosztu kapitału o 1% w ostatnim roku prognozy w modelu EVA zmienia ten wynik na 185,07 zł. Dlatego też w tego typu wycenach należy być bardzo ostrożnym – nie da się w 100% przewidzieć przyszłości żadnym modelem ekonometrycznym, średnią ruchomą, czy też modelem ekstrapolacyjnym.
(należy pamiętać, że w kosztach nie został uwzględniony wprowadzony niedawno podatek kopalniany, który wg moich wcześniejszych obliczeń generuje koszty w okolicach 5% z każdej wydobytej tony miedzi. Dyskontując cenę o ten właśnie podatek będzie ona kształtowała się na poziomie 140 zł).
